□本报记者 任明杰 实习记者 常佳瑞

格力电器10月31日早间发布公告，当日开市起停牌，并对本次发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的方案进行调整和研究后续安排。

同时，深交所向格力电器发出关注函，要求公司于11月4日前明确说明相关议案整体上是否认定为通过，并说明交易事项的后续安排。

不少机构人士指出，对于“各有所思”的公司大股东和管理层以及中小股东而言，无论后续走势如何，都难以保证“各取所需”。作为格力电器与机构投资者博弈的核心工具——分红，也将因此变得更加复杂。

在空调市场趋于饱和的背景下，多元化成为格力电器探索的方向。相较于白电巨头海尔和美的围绕主业开展跨境并购以及向智能制造转型升级的路径，此前格力电器进行了相关多元化的尝试，此次拟通过收购珠海银隆向进军新能源汽车领域让不少投资者直呼“看不懂”。在遭遇中小股东的狙击后，格力电器的多元化探索会否有所变化？

机构深夜“卧谈”

正如中国证券报10月31日《格力股东会表决结果“互相打架”》一文所预言的那样，10月31日早间，格力电器公告称，因公司发生对股价可能产生较大影响、没有公开披露的重大事项，公司股票自10月31日开市起停牌。有接近格力电器人士告诉中国证券报记者，“股东大会表决结果披露后，公司经过与各方的沟通就决定要停牌。”

促使格力电器停牌的正是10月28日举行的股东大会所得出的“互相打架”表决结果：公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易议案以及募集配套资金的子议案均因为赞成票比例未达到三分之二而未获得通过。但另一个子议案——公司向特定对象发行股份购买资产方案的议案却获得通过。“总议案没有获得通过的前提下，子议案却获得通过，在这种情况下，子议案到底通过了还是没通过？”对于这样的结果，某基金经理刘亮(化名)也感觉一头雾水。

10月31日，格力电器收到深交所的关注函。关注函指出，根据股东大会决议公告，发行股份购买资产相关议案的表决结果为审议通过，但募集配资的9项议案未获通过，另有6项议案也未通过。深交所要求格力电器于11月4日前明确说明相关议案整体上是否认定为通过，并说明交易事项的后续安排，包括公司是否继续推进本次交易方案，是否拟对方案作出调整、是否拟重新履行审议程序等。

刘亮告诉中国证券报记者，10月30日晚，格力电器股东大会表决结果出来后，微信群里便炸了锅，各大券商的点评纷至沓来。机构投资者对此议论纷纷，“都凌晨两三点了，大家还在不停地讨论，包括后面可能出现的情形，以及对股价的影响等。市场怎么看待这一表决结果也在大家的讨论范围，大家当时也不知道公司第二日早上就会停牌。”

对于此次股东大会产生的“互相打架”表决结果，一些券商和机构投资者认为，在总议案被否决的情况下，发行股份收购资产的子议案实际上已经流产。某券商人士认为，“如果完全放弃收购银隆，格力电器专注空调主业发展，以空调主业明年约165亿元利润、现金分红率60%、股息率5%来计算，格力电器的空调主业价值约2000亿市值，从公司目前1348亿市值来看，仍具有较大的上涨空间。”

不过，包括刘亮在内的机构投资者认为，在“白电三巨头”多元化的大趋势下，格力电器不太可能完全放弃收购珠海银隆，可能会调整方案。“一种可能的结果是，公司一定程度上顺应中小股东的诉求，降低对中小股东的股份摊薄。比如，放弃发行股份募集配套资金，保留发行股份收购珠海银隆；另一种方案可能是，以现金方式收购珠海银隆，同时放弃发行股份募集配套资金。”刘亮表示。

但无论最终结果如何，各方诉求难以达成平衡。从中小股东的诉求来看，投出反对票的原因在于，此次收购将大比例摊薄手中的股份。根据原方案，公司拟以15.57元/股的价格，向珠海银隆股东发行8.34亿股收购珠海银隆，相当于对格力电器当前60亿股本稀释13.9%；同时，拟向格力集团、格力电器员工持股计划、银通投资、珠海拓金、珠海融腾、中信证券、孙国华、招财鸿道定向增发6.2亿股，则将进一步稀释60亿股本的10.3%，合计稀释总股本的24.2%。

有不少机构投资者对中国证券报记者表示，根据收购方案，发行股份购买资产锁价15.57元/股，较停牌前股价折价13%。考虑到停牌半年期间可比公司股票价格涨幅巨大，若以二级市场公允价值计算，收购银隆实际对价接近180亿-200亿元，定价有失公允。此外，银隆原股东大部分为2016年1月前后突击入股，当时银隆估值仅为50亿元，半年后估值增至130亿元，且锁定期可能仅为12个月。根据方案，若银隆资产过户时间定于2017年初，这部分股东持股银隆即满12个月，锁定期将从36个月减少为12个月。

刘亮表示，在账面现金超过1000亿元的情况下，如果说发行股份购买资产还有绑定原股东的原因，但募集97亿配套资金的必要性并不大。“格力电器收购珠海银隆可能不仅仅是为了新能源汽车。募集配套资金的股份发行对象包括大股东格力集团以及高管认购比例达44.2%的员工持股计划。其中，公司董事长董明珠出资9.37亿元，通过员工持股计划认购，增发完成后持有格力电器股份将从目前的0.74%上升到1.3%，从第十股东跃升为第四股东，对公司的影响力和控制力将大大增强。”

分红博弈料加剧

在持续到深夜的“卧谈会”中，很多中小股东，特别是机构投资者关心的另一个问题是：本次股东大会的表决结果以及此次方案的后续走势对公司的分红政策有什么样的影响？

值得注意的是，在10月28日的股东大会上，董明珠向参加股东大会的中小股东指出：“格力没有亏待你们。上市公司有哪几家这样给你们分红？两年分红180亿元，哪家企业给这么多？”

事实上，格力电器上市以来对中小股东一直慷慨有加。今年4月28日晚格力电器发布的2015年利润分配预案显示，拟向全体股东每10股派发现金红利15元(含税)。以公司60.2亿的总股本计算，格力电器派现分红超过90亿元，分红比例高达71.8%。2014年，格力电器的分红方案则是10转10股派30元，分红总金额超过90亿元。

“业绩稳步增长，公司治理结构合理，加上超高比例的分红，格力电器在过去几年一直是基金经理眼中的超级白马股，地位甚至不亚于贵州茅台。”刘亮表示，“在股东大会上，董明珠拿分红跟中小投资者说事并不让人感到意外。”

多位机构投资者向中国证券报记者反映，“分红”一直是公司管理层与中小投资者博弈的重要工具。在收购珠海银隆的方案披露之初，不少机构投资者便明确表达了反对态度。为了争取足够多的赞成票，公司管理层在与机构的沟通过程中一直是“胡萝卜加大棒”，拿“分红”反复说事。

实际上，在这场错综复杂的博弈中，分红议案与其他议案此前就绑定在一起了。8月18日晚，公司披露发行股份收购资产及发行股份募集配套资金草案的同时，还发布了《未来三年股东回报规划(2016年-2018年)》。在此次股东大会上，关于股东回报规划的议案获得了表决通过。

按照上述分红规划，在规划期间内，“年度现金分红金额占当年归属于母公司净利润比例不低于最近三年平均分红比率，即不低于60%”。但上述规划实施的前提是，“在该规划期间，分红年度内无重大投资计划或重大现金支出项目(募集资金投资项目除外)发生”。

“发行股份购买珠海银隆100%股权的议案获得通过，但发行股份募集配套资金97亿元投入珠海银隆的议案被否决，如果通过发行股份购买珠海银隆100%股权的方案继续执行，公司只能以自有资金投入到珠海银隆项目。在此情况下，公司可能大幅度降低规划期内的分红比例。”刘亮表示，“从投票结果看，参与投票的中小投资者在发行股份收购珠海银隆的议案上存在分歧；但在募集配套资金97亿元投入珠海银隆的议案上便显得很坚决。如果考虑否决这个议案带来的连锁反应，很多中小投资者，特别是机构投资者心里其实也在打鼓。”

发行股份募集配套资金97亿元投入珠海银隆的议案被否，其员工持股计划也可能因此流产。方案显示，在97亿元募集配套资金的认购对象中，除了格力集团、银通投资、珠海拓金、珠海融腾、中信证券、孙国华、招财鸿道，还包括格力电器总金额不超过23.8亿元的员工持股计划。

有机构投资者担心，员工持股计划遭遇“池鱼之殃”，未来公司是否会把业绩做低，以方便筹划新一轮员工持股计划。这些都与公司分红直接相关。

长江证券指出，这个问题不需要过于担忧。对于格力管理层而言，利益最大化的方式是保障格力业绩稳健增长，逐步加大分红比例。格力过去的经营持续稳健，在大是大非的问题上，应该选择相信管理层。

但也有机构投资者表示，“任何结果都需要考虑，无论其他结果孰赢孰输，员工持股计划流产无论对公司还是中小投资者都是双输的结果。”

多元化之路将继续

收购珠海银隆是格力电器在多元化道路上的又一次探索。业内人士指出，从行业发展历史看，西门子、GE、东芝、夏普、飞利浦这些以家电主业起步的国际家电巨头，都经历了多元化的历程，未来中国家电龙头的多元化是大势所趋，格力电器的多元化之路也将继续。

上世纪90年代，家电行业曾掀起一轮多元化浪潮。以春兰为例，随着空调业的快速发展，春兰先后将触角延伸进摩托车、洗衣机、冰箱、汽车底盘和压缩机等领域，意图打造一个“春兰帝国”。不过，这却最终成了春兰败局的始因，其多元化项目全部亏损。

但在当前的形势下，多元化成为家电龙头企业不得不进行努力的方向。

以格力电器为例，2015年，格力电器业绩持续增长的态势发生逆转。当年，格力电器的营业收入与净利润分别同比下滑29%与11%。这是格力电器上市以来首次出现业绩下滑。2016年，情况有所好转，但公司前三个季度营业收入同比仅增长1.11%。格力电器解释称，国内空调产业在过去连续多年高增长后增速放缓，已进入成熟稳定期，达到了饱和阶段。考虑到公司已在行业内占据市场主导地位，单纯依靠单一产业进一步大幅增长的空间有限。

格力电器表示，为应对空调行业增长放缓的风险，公司在以空调产业为支柱的前提下，将大力开拓发展新能源、生活电器、工业制品、模具、手机、自动化设备等新兴产业，从单纯的家电制造企业向新能源行业及装备制造企业进行拓展，打造成为有较强核心竞争力、有自主知识产权、管理先进的国际一流企业，实现多元化稳健发展。收购珠海银隆是公司进军多元化的重要举措。重组实施完毕后，锂电池及新能源汽车业务将成为上市公司主营业务之一。

对于多元化发展路径，刘亮认为有两个方向，“围绕白电主业做国际并购，收购被国际巨头剥离出来的优质白电资产，进入海外市场，或者将优秀品牌资产引入中国市场；向工业4.0方向转型升级，家电龙头有较强的自动化基础和工业制造能力，依托这些能力可以向机器人、智能制造领域转型。”

在“白电三巨头”中，海尔和美的均沿着上述两个方向展开多元化努力。在围绕主业国际并购方面，今年1月15日，停牌2个多月的青岛海尔发布公告称，拟斥资54亿美元(折合人民币355亿元)，买下GE家电业务。通过此次收购，青岛海尔将获得GE家电全部研发制造能力、在美国的9家工厂和遍布全球的物流分销渠道，还有GE品牌的40年使用权。

美的集团则在3月17日公告称，已与东芝株式会社就收购其白色家电业务事项达成谅解备忘录，通过收购获得东芝白色家电业务控股权。美的集团方面表示，收购东芝白色家电业务是美的落实全球经营战略的关键一步，在进一步推动与夯实美的集团全球运营的基础上，提升全球竞争实力。

在智能制造转型升级方面，今年5月18日晚，美的集团公告称，拟以自愿要约收购的方式收购德国机器人制造商库卡集团，预计最高将支付不超过40亿欧元(折合人民币约292亿元)的现金对价。公司表示，凭借库卡集团在工业机器人与系统解决方案领域领先的技术实力，与美的在中国家电制造、销售及市场推广方面的专长积累，美的与库卡集团将联合开拓广阔的中国机器人市场，并通过优势互补与协同效应，有效提升上市公司业务多样性、全球业务布局及盈利能力，为美的全球业务拓展带来新的增长空间。

与海尔和美的的多元化路径相比，格力电器收购珠海银隆的多元化之路却让不少机构投资者直呼看不懂。“我们去珠海银隆调研过。从实际情况看，格力电器收购珠海银隆更有利于珠海银隆的自动化生产水平，解决其资金和产能瓶颈，从而快速扩大钛酸锂产能，并实现规模效应、降低电池成本。”

针对格力电器“收购珠海银隆后，双方在产业生态、核心技术、研发资源、销售网络和资源、供应链、财务等多方面具有较强的协同效应，有助于募投项目的顺利实施”的愿景描述，上述机构人士认为，“本次交易双方难以实现实质性的业务协同。格力跨界进入的新能源汽车领域与空调主业关联度低，公司能否有效管理、整合珠海银隆存在较大的不确定性。”